立訊精密(002475)橫向零組件產品擴張 縱向器件向整機工程發力
【2018-09-03】 對新品導入把控持續提升，Q3增長顯著提速均值優于同期，隨著下半年進入消費電子旺季，客戶新機上市放量，看好公司全年業績發展。公司18年H1實現營收120億元，同比增長45.12%，歸母凈利潤8.26億元，同比增加21.11%，處于業績指引上限，符合預期。在三款模組類新品同時導入的背景下，公司H1存貨周轉率提升至2.62，毛利率相比一季度提升0.6%，運營能力向好。公司18年歸母凈利潤Q1、Q2同比增長10%、31.6%，季度增長不斷提速，全部研發支出費用化，利潤質量較高；同時，根據業績指引測算，18年Q3歸母凈利潤區間為5.6-6.7億元，同比增長40-67.5%，增速均值顯著優于上年同期；隨著四季度客戶新機放量，預計四季度平均同比增速高于三季度，2018H1公司營業收入同比增長45.12%，下半年公司進入旺季，我們預計18年營收增長有望實現48.01%增長。 成功卡位高端領域實現多元化，全方位打造零部件方案提供商，多產品線導入國際大客戶，得到龍頭背書未來拓展順利。公司以連接器起家，積累了深厚的精密化一體化生產能力，并銳意進取，通過內生外延成功卡位天線、FPC、線性馬達、5G通訊、汽車等領域。在互聯方面，公司身為行業標準制定者及行業龍頭，Type-C產能充足，無線充電發射及接受端儲備豐富，有望在統一有線到無線發展中持續受益。5G方面，公司布局逐漸成型，產品覆蓋主建設期和消費應用期，目前基站天線已經實現量產，是國內為數不多的LCP天線供應商；在聲學領域，公司產品性能已比肩AAC及Goertek，并通過收購美律入股康控實現增強微型化能力，有望搶占更大市場份額，實現三足鼎立。此外，公司早年通過外延收購（Suk、源光電裝），進軍汽車控件結構件藍海市場，2017年更是收購采埃孚（全球最大的汽車零部件供應商之一）旗下車身控制系統業務，切入了Tier 1汽車供應鏈；并通過收購光寶，補全光學板塊。有望后續繼續導入更多優質產品，全面打造零件平臺型廠商。 關鍵零部件模組化的趨勢下，從零部件到整機發展邏輯清晰；公司具有提供模組/整機垂直整合生產能力，能在發展浪潮中立于不敗之地。由于設計一體化、零部件模塊化、料號供應拆分困難，公司圍繞客戶所作項目被動增多，可見公司依賴大客戶是表面現象，模組化需求才是本質原因。具體來看，未來公司零部件（Dongle）業務會相應減少，AirPods整機、手機模組（Rx Coil Module、SPK/RCV、Haptic及Antenna）、手表模組（Watch Band、Charger等）業務會增加，更有可能導入偏向于智能化、貼近消費者的健康醫療終端產品整機。并且，隨著未來中高端機模塊化需求大幅上升，公司具備模組/整機垂直整合生產能力，經驗豐富產品齊全，將會成為首選零部件/整機制造供應商之一。 投資建議：我們預計公司18-19年歸母凈利潤24.47億、35.13億，同比增速為44.73%及43.59%，EPS為0.59元/股和0.85元/股，給與19年30x倍PE，目標價25.62元/股，維持買入評級，堅定推薦。 風險提示：良率爬升不及預期，下游需求放緩，5G進程緩慢 |
