天虹股份(002419)轉型創新 內核重塑加速成長
【2018-10-11】 從華南走向全國，百貨轉型領跑者。①公司2017年收入185億元，歸母凈利潤7.2億元，2012-2017年CAGR各5.2%和4.1%。②截至1H18，天虹在以華南為核心的全國8省市23城共擁有百貨68家，超市71家，購物中心8家，便利店157家，總面積約265萬平米，實現全國性全業態布局。③實控人中航工業（央企）持股43.4%，二股東五龍貿易（港資）持股24.4%，管理層通過奧爾投資和員工持股計劃合計持股2.95%，治理結構優良。 天虹近年來做了哪些努力？①機制改革：管理層年輕進取，久經歷練，薪酬水平市場化，推行員工持股、超額利潤分享機制等，各層級激勵全覆蓋；②業態創新：百貨經營由品類思維轉向主題邏輯；購物中心打造特色主題街區；超市升級為中高端體驗型都會生活超市Sp@ce；③供應鏈變革：百貨深度聯營，適度自營；超市深耕優質源采，加大國際直采、生鮮直采，培育自有品牌；④數字化轉型：以虹領巾APP為核心，通過商品數字化、服務數字化、顧客數字化及營銷數字化，實現全渠道數字化轉型。 天虹的努力，取得怎樣的成效？①內生：同店收入2015年較同業率先改善，4Q17轉正達到3.9%，1H18維持2.5%正增長；同店利潤2017年為17.4%，1H18達到19.1%，增長更顯著；培育期縮短至2年，新店更注重財務核算，及時關閉或調整3年以上難以盈利門店；②外延：2015-2017年百貨及購物中心門店凈增7家，門店增長行業居前；③效率：人效從2012 年28.1萬元/人提升至2017 年的36.7萬元/人，提升31%；2017年百貨坪效為0.98萬元/平，超市坪效為2.26萬元/平，均優于同業相應業態；毛利率行業最高且逐年攀升，銷管費占毛利潤比率下行，凈利率和ROE處于行業較高水平。 天虹未來的成長驅動？①內在戰略：圍繞數字化、體驗式、供應鏈打造核心競爭力，已成為走向智能化門店和數字化運營的科技零售、走向主題編輯品類管理的體驗零售，成為適應性最強的最貼近城市中產家庭生活的零售商，具備整合輸出能力。②展店速度：預計公司2018 年新開10 家百貨+購物中心門店，其中購物中心2-4 家，開店提速且創新管理輸出模式，儲備門店豐富；③盈利提升：華中區門店39%進入成長期預計將貢獻利潤，坪效和毛利率向成熟區域靠攏，華東區重點培育29%的新店將逐步進入盈利期；④整合機遇期：中國零售渠道處于后電商時代的重構階段，從機會型增長轉向能力型成長，且行業面臨成本壓力及資金困境，天虹作為優質龍頭，當前是其加速整合擴張的機遇期。 盈利預測與估值。預計2018-20年收入分別為203/223/250億元，同比增9.6/9.6/12.1%；凈利分別為9/10.3/12.1億元，同比增25.4/14.7/16.9%。參考同業給以2018年零售主業8.1億利潤20-25倍PE，加上地產2018年凈利潤0.9億元，合理價值區間為13.62-17元，給予“優于大市”評級。 風險提示：（1）外延擴張存在不確定性，開店培育期可能會長于預期；（2）部分區域規模不足、競爭加劇等因素，導致毛利率下滑；（3）創新性業態跨區復制效果低于預期；（4）地產項目銷售低于預期。 |
