通威股份(600438)硅料與電池片領軍 錯位競爭的光伏制造龍頭
【2018-11-14】 公司低成本優質多晶硅產能開始釋放，穩步邁向全球硅料龍頭行列。 從2018Q4開始，以通威為代表的國內多晶硅優質低成本新產能將開始集中釋放，加速實現多晶硅進口替代的同時，公司將步入全球硅料龍頭行列。 我們測算2018~2020年全球多晶硅需求分別為39、42、46萬噸，對應2018、19年底全球多晶硅產能分別為60、70萬噸；基于“多晶硅價格以邊際產能現金成本為支撐”的理論，我們判斷2019年多晶硅價格將主要在7.0~8.5萬元/噸區間波動。公司2018年底5萬噸新產能投產，總產能將由2萬噸提升至7萬噸，2019年實際產量可達8萬噸，市場份額接近20%，新產能成本降幅超30%，現有長協訂單已可基本覆蓋投產后全部產能。 電池片主攻高效PERC，產能第一、成本最低，與傳統巨頭錯位競爭；歐洲雙反取消及下游組件廠資本開支放緩有利公司電池片銷售。 公司2018年底電池片產能將達到10.9GW，其中高效PERC產能10GW，全球第一，未來3~5年規劃產能都建成投產后將超過30GW。公司定位是成本最低、效率最優的獨立電池片供應商，在充分參與光伏產業鏈上附加值最高的制造環節的同時，規避了在終端組件市場上與傳統巨頭的激烈競爭。 2018年9月歐盟取消對華光伏雙反的MIP限價措施，原先基本由臺灣電池片廠商占領的歐洲市場，預計將在短時間內被大陸企業奪回；此外，531新政之后國內一體化組件企業普遍收縮資本開支，放緩高效電池擴產及技改投資，在終端電站領域高效化訴求強烈的背景下，組件廠外購高效電池片需求將有顯著增加。 水產飼料景氣度改善，龍頭受益于集中度提升。伏季休漁延長，十三五規劃減少水產捕撈，捕撈量的減少將部分由養殖水產補充。水產養殖行業提質增效背景下預計特種料及膨化料需求結構性增長。水產飼料行業進入規模化階段，公司調結構、強技術、增服務，積極迎合行業新趨勢，穩健發展。 盈利預測與投資建議 隨著2019年光伏業務硅料和電池片出貨量大幅增長，盡管銷售均價將有所下降，但仍將推動公司業績較快增長，預測2018~20E年凈利潤21、29、36億元，同比增長4%、39%、24%，對應EPS 0.54、0.75、0.93元。 目前公司PE、PB估值均處于歷史低位，我們采用分部估值法對公司進行估值，給予目標價11.6元，對應15.4倍2019PE，給予“買入”評級。 風險提示： 短期光伏產品跌價幅度超預期；國內政策落地情況不及預期；全球光伏新增裝機需求不及預期。 |
