創(chuàng)業(yè)環(huán)保(600874)調(diào)研報告:污水處理板塊業(yè)績穩(wěn)健 危廢及新能源供給業(yè)務(wù)成長性較佳
【2017-12-25】 投資建議： 我們預(yù)計公司2017-2019年EPS 分別為0.34、0.35和0.44元。當(dāng)前股價對應(yīng)17-19 年P(guān)E分別為37.5X、36.3X、28.9X。考慮公司污水處理板塊業(yè)績成長穩(wěn)健，且接連斬獲PPP大單，而危廢及新能源供給業(yè)務(wù)成長性較佳，有望成為新盈利亮點，我們維持"推薦"評級。 污水處理板塊業(yè)績穩(wěn)健，危廢及新能源供給業(yè)務(wù)成長性較佳： 創(chuàng)業(yè)環(huán)保（600874.SH）水務(wù)業(yè)務(wù)范圍以傳統(tǒng)污水處理、自來水供水及再生水業(yè)務(wù)為主，向水務(wù)環(huán)保行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈延伸，包括工業(yè)廢水處理、污泥處理、固廢處理，以及以除臭系統(tǒng)銷售為龍頭的環(huán)保科研產(chǎn)品及服務(wù)。公司污水處理業(yè)務(wù)營收占比、毛利占比均在~70%，是公司業(yè)績最重要來源。污水處理、供水及新能源供冷供熱業(yè)務(wù)以PPP模式為主，對資金需求量較大，公司作為上市公司平臺及天津地方國企，政企關(guān)系良好，融資成本較低，業(yè)績穩(wěn)健增長。公司長期立足污水處理領(lǐng)域，運營經(jīng)驗豐富，團隊結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，競爭優(yōu)勢較強，為擴張?zhí)旖蛞酝鈽I(yè)務(wù)領(lǐng)域奠定良好基礎(chǔ)。2017年Q1-Q3，公司實現(xiàn)營收15.5億元（+4.55%），實現(xiàn)歸母凈利潤4.1億元（+11.82%），凈利潤增加主要系污水處理收入增加及財務(wù)費用降低所致。總體而言，公司污水處理業(yè)務(wù)業(yè)績穩(wěn)健，可提供充足現(xiàn)金流，危廢及新能源供給業(yè)務(wù)前景明朗，成長性較佳。 污水處理接連斬獲PPP大單，2019年密集進(jìn)入運營期： 2017年H1末，公司水務(wù)業(yè)務(wù)總規(guī)模達(dá)504萬立方米/日，其中PPP模式下污水處理規(guī)模393萬立方米/日，委托運營模式下污水處理規(guī)模67萬立方米/日；自來水規(guī)模20萬立方米/日；再生水規(guī)模24萬立方米/日。2017年7月，公司中標(biāo)巴彥淖爾市污水處理再生水回用及供水一體化PPP項目，包括污水處理規(guī)模15萬立方米/日，再生水規(guī)模11.5萬立方米/日，供水廠規(guī)模8.5萬立方米/日。2017年10月，公司又中標(biāo)寧鄉(xiāng)經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)區(qū)污水處理及回用工程，項目總規(guī)模為5萬立方米/日。預(yù)計巴彥淖爾市、寧鄉(xiāng)市等項目可在2018底左右投入運營。此外，北倉污水處理廠擴建及提標(biāo)工程項目將新增處理能力5萬m3/d，并對現(xiàn)有污水處理廠10萬m3/d進(jìn)行提標(biāo)改造；而津沽污水處理廠擴建及提標(biāo)工程項目新增處理能力10萬m3/d，對現(xiàn)有污水處理廠55萬m3/d進(jìn)行提標(biāo)改造。預(yù)計北倉、津沽等項目可在2019年左右投入運營。 攜手大連東泰，布局高景氣度的危廢行業(yè)，業(yè)績釋放可期： 公司已經(jīng)布局山東臨沂、郯城危險廢物綜合處置中心項目，臨沂、郯城這兩個危廢規(guī)模均為4萬噸/年。目前，臨沂、郯城危廢項目均處于前期建設(shè)階段，建設(shè)期在1-2年，預(yù)計可于2018年底投入運營，并處理園區(qū)的各類化工廢水等危廢。2017年11月，公司還與大連東泰達(dá)成戰(zhàn)略合作協(xié)議，擬引入大連東泰作為山東創(chuàng)業(yè)環(huán)保公司的戰(zhàn)略投資者。大連東泰成立于1991年，是國內(nèi)較早從事固體廢棄物處理、有機廢物處理的企業(yè)，固廢處置技術(shù)及管理經(jīng)驗豐富。危廢行業(yè)產(chǎn)能缺口巨大，且行業(yè)存在較高的資質(zhì)、技術(shù)、資金壁壘，短期內(nèi)危廢處理產(chǎn)能緊俏難以緩解，行業(yè)景氣度較高，盈利能力較強。公司攜手大連東泰，將繼續(xù)開拓危廢板塊的業(yè)務(wù)空間，開辟新的盈利亮點。 煤改氣遭遇天然氣供應(yīng)瓶頸，新能源供冷供熱業(yè)務(wù)前景持續(xù)向好： 公司新能源業(yè)務(wù)以天津佳源創(chuàng)新能源科技公司為平臺，以淺層、深層地?zé)岬惹鍧嵞茉礊榭蛻籼峁┕├涔岱?wù)。2011年，中標(biāo)天津市文化中心能源站特許經(jīng)營項目，開始新能源供冷供熱業(yè)務(wù)。2014年，中標(biāo)黑牛城道1#、2#能源站特許經(jīng)營項目；2015年，中標(biāo)天津市侯臺風(fēng)景區(qū)2號能源站特許經(jīng)營項目；2016年中標(biāo)天津市濱海新區(qū)文化中心（一期）能源站特許經(jīng)營項目。公司合計新能源供給業(yè)務(wù)的服務(wù)面積高達(dá)200萬平方米。京津冀地區(qū)大氣污染形勢嚴(yán)峻，雖然政府大力推行煤改氣、煤改電，以緩解冬季霧霾問題。但煤改氣推行過快，導(dǎo)致天然氣供給嚴(yán)重不足。創(chuàng)業(yè)環(huán)保新能源供給業(yè)務(wù)利用可再生的地?zé)崮茉矗椖客度氤杀局饕獮?a href="http://www.busyyogi.com/article-24404-1.html" target="_blank" class="relatedlink">電力成本，環(huán)境友好型強，天津等地正積極推廣，業(yè)績前景較好。雖然，2017H1，公司新能源供冷供熱業(yè)務(wù)收入僅為2919.7萬元，營收占比僅為3.2%。 定增資金近期有望到位，財務(wù)費用率有望進(jìn)一步降低： 2012年以來，公司毛利率穩(wěn)定在40-43%左右。但凈利率從2012年16.8%增加至2017Q3的28%，凈利率增長主要系財務(wù)費用率降低所致。公司財務(wù)費用率從2012年13%降低至2017年的5%。2017年12月，公司定增項目通過證監(jiān)會審核，擬募投不超過18.4億元。預(yù)計在2018年上半年，公司定增資金可募投到位，屆時將置換公司募投項目所耗費的銀行貸款，公司財務(wù)費用率有望繼續(xù)降低。此外，創(chuàng)業(yè)環(huán)保公司債核準(zhǔn)額度為18億，第一期僅發(fā)行7億，后續(xù)若發(fā)行公司債，也將調(diào)整存量貸款利率，降低公司財務(wù)費用率，并提升凈利率。 風(fēng)險提示：北倉、津沽項目提標(biāo)改造進(jìn)程不及預(yù)期風(fēng)險；危廢業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期風(fēng)險；新能源供給業(yè)務(wù)推進(jìn)進(jìn)程不及預(yù)期風(fēng)險；利率大幅上行，公司開展PPP項目遭遇融資困境。 |
