凱撒文化(002425)四年磨一劍 上線亮鋒芒
【2018-11-02】 14年起潛心積累優(yōu)質(zhì)IP儲備及打造游戲研發(fā)團(tuán)隊(duì)。 凱撒文化94年以服裝業(yè)務(wù)起家，14年通過收購手游研發(fā)商酷牛互動進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)文化領(lǐng)域，并在15年先后收購了手游研發(fā)商天上友嘉和版權(quán)運(yùn)營公司幻文科技，直至18H1游戲業(yè)務(wù)營收已提升至74%，而高毛利率的游戲業(yè)務(wù)同時推進(jìn)公司整體毛利率由14年的38.36%提升至17年的66.6%。在業(yè)績對賭到期后持續(xù)高增長，18年全年業(yè)績預(yù)告歸母凈利潤為2.93億~3.44億元，同比增長15%~35%，18Q4起將進(jìn)入新一批頭部游戲上線周期，值得期待。 市場規(guī)模雖放緩，優(yōu)質(zhì)長效IP為超速發(fā)展關(guān)鍵。 18H1中國手游市場實(shí)際銷售收入達(dá)634.1億元，同比增長12.9% （v.s.17H1 -36.9pcts），而三季度手游市場受騰訊高流量新游《我叫MT4》等帶動出現(xiàn)一定回暖，頭部公司抱團(tuán)騰訊強(qiáng)流量取暖。網(wǎng)文IP、動漫IP手游化成主要趨勢，優(yōu)質(zhì)IP游戲化價值呈提升趨勢。公司多元化IP布局，16年獲騰訊動漫旗下10個重量級明星IP《從前有座靈劍山》等授權(quán)，同時積極與海外IP源頭公司合作，獲得日本頂級動畫IP《妖精的尾巴》、《幽游白書》的全球研發(fā)和中國大陸發(fā)行運(yùn)營權(quán)。 投資要點(diǎn)：圍繞IP及研發(fā)布局，合作騰訊等巨頭進(jìn)入高變現(xiàn)期。 1） 頭部IP上線周期到來：公司瞄準(zhǔn)優(yōu)質(zhì)IP價值的成倍增長空間，深耕精品IP，2018年四季度起，公司多款熱門IP改編手游《錦繡未央》、《銀之守墓人》、《從前有座靈劍山》等陸續(xù)推出。 2） 協(xié)同效應(yīng)放大：一是子公司幻文科技的IP資源疊加公司總部、子公司天上友嘉等游戲研發(fā)實(shí)力，形成公司游戲業(yè)務(wù)的基石，二是專項(xiàng)基金投資布局協(xié)同整體泛娛樂業(yè)務(wù)，投資幻動無極、上海逸趣等外部研發(fā)增強(qiáng)公司研發(fā)力量。 3） 積極擁抱騰訊生態(tài)：16年公司與騰訊動漫戰(zhàn)略合作獲得10個頭部國產(chǎn)動漫IP，18年《化龍記》再合作，為后續(xù)爭取騰訊發(fā)行形成基礎(chǔ)。 4） 管理層能力突出：公司總經(jīng)理吳裔敏先生曾就職騰訊、盛大、金山等，在游戲領(lǐng)域有著極其豐富的經(jīng)驗(yàn)，有助公司打開多元商業(yè)空間。 投資建議：考慮公司IP儲備豐富、產(chǎn)業(yè)鏈布局完善以及18Q4起頭部游戲上線帶來的業(yè)績彈性，我們預(yù)計(jì)公司18-20年歸母凈利潤分別為3.19/5.79/7.91億元，同比增長25%/81%/37%，對應(yīng)估值為12x/7x/5x。當(dāng)前游戲行業(yè)18-20年估值中樞分別為14X/12X/10X，我們給予公司19年12x估值，12個月對應(yīng)目標(biāo)價8.52元，后續(xù)催化劑主要來自S級作品及版號發(fā)放，首次覆蓋給予"買入"評級。 風(fēng)險提示：游戲上線進(jìn)度或表現(xiàn)不達(dá)預(yù)期、游戲版號等監(jiān)管趨嚴(yán)風(fēng)險、公司內(nèi)部整合協(xié)同不及預(yù)期、壞賬規(guī)模增長較快、商譽(yù)減值等風(fēng)險 |
