中環(huán)股份:光伏業(yè)績拐點確認，電站業(yè)務(wù)高增長
類別：公司研究 機構(gòu)：湘財證券 研究員：徐顥 日期：2013-05-27 光伏行業(yè)緩慢回暖，高效電池市場迎春天。近期歐盟“雙反”稅率公布，全球光伏行業(yè)最壞的消息已出，行業(yè)處于歷史最底部確認，產(chǎn)能擠出尚需時間，但是隨著需求增長，行業(yè)未來回暖是大概率事件。高效電池已具備規(guī)模生產(chǎn)的基礎(chǔ)，同時高效電池帶來的可變成本及度電成本的下降有望提高其滲透率，預(yù)計2015年高效電池市場占有率有望達到37%。
N型片盈利能力強，出貨比例提高改善公司業(yè)績。公司普通的硅片的毛利率為5-10%，高于行業(yè)平均水平，N型片的價格比一般硅片貴10%左右，N型硅片毛利率達到10%-15%，隨著行業(yè)回暖，硅片受貿(mào)易政策影響較小，毛利率有望回升。目前公司N型硅片出貨比例已達40%，隨著公司與日韓公司、Sunpower合作深入及高效電池市場滲透率提高，高毛利的N型硅片出貨比例有望持續(xù)上升，在未來改善公司業(yè)績。
公司CFZ技術(shù)是適用高效電池理想硅片技術(shù)之一。公司自主研發(fā)的CFZ技術(shù)兼具區(qū)熔和直拉硅片的特點，具有片間參數(shù)高斯分布集中、超低氧含量（不衰減）、高壽命、低缺陷（高效率），低成本等優(yōu)點。目前公司CFZ硅片出貨量較低，未來隨著自動化設(shè)備配套到位，公司有望實現(xiàn)規(guī)模化生產(chǎn)。
GW電站及制造中心將是未來業(yè)績貢獻主要來源。公司與Sunpower、蒙西電網(wǎng)及金橋城建合資建設(shè)7.5GW電站及制造中心，有效利用了Sunpower的低倍聚光技術(shù)、電網(wǎng)資源與當(dāng)?shù)卣Y源，有利于大型電站整體推進速度，預(yù)計度電成本有望低于0.5元/kWh，2014年和2015年電站實現(xiàn)凈利潤大約為3.61億、11.56億元，貢獻EPS為0.28、0.63。
8寸區(qū)熔單晶和IGBT功率器件是半導(dǎo)體業(yè)務(wù)看點。公司區(qū)熔單晶的行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固，市占率超70%，盈利能力穩(wěn)定，公司已成為國內(nèi)唯一一家（全球第二家）實現(xiàn)8英寸區(qū)熔單晶量產(chǎn)的企業(yè)，隨著半導(dǎo)體芯片向大直徑方向發(fā)展，未來產(chǎn)品的推廣有望成為公司新的利潤增長點。公司半導(dǎo)體器件由于折舊成本較高，盈利能力較差，公司大功率IGBT 產(chǎn)品已小批量生產(chǎn)，國內(nèi)大部分市場被歐美日企業(yè)占據(jù)，未來進口替代空間大。
投資邏輯:從光伏制造到聚光電站，業(yè)績有望高速增長。
公司是逐漸向新能源轉(zhuǎn)型的半導(dǎo)體公司，隨著光伏行業(yè)回暖及高效硅片出貨的上升，制造業(yè)盈利力有望反彈；同時，合資光伏電站項目在未來具有較大業(yè)績貢獻，預(yù)計公司2013、2014、2015年EPS分別為0.1、0.4、0.78元，對應(yīng)目前PE為128X、34X、18X，考慮到公司未來業(yè)績高增長及7.5GW電站較大的想象空間，我們給予公司“買入”評級。
重點關(guān)注事項
股價催化劑（正面）:電站進展超預(yù)期、光伏行業(yè)超預(yù)期。 風(fēng)險提示（負面）:電站進展緩慢、高效硅片出貨量低于預(yù)期。
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