【2019-02-01】碧水源(300070)18年業績預計下滑30%-50% 轉型著眼長期發展
預測盈利同比下降50%-30% 公司公布2018 年業績預告，預計歸母凈利潤12.55-17.57 億元。同比下滑50%-30%。考慮17 年非經常損益較大，據我們測算扣非歸母凈利潤同比下滑約為45%-23%。公司業績低于我們和萬得一致預期，主要由于18 年受去杠桿影響，民企融資環境快速惡化，公司主動收縮PPP 業務以及財務費用增加所致。 關注要點 擬引入川投集團，緩解公司資金壓力。川投集團作為地方國企龍頭，融資優勢顯著。若交易完成，川投或將成為公司實控人，有望增強公司融資能力，且川投集團旗下PPP 基金規模已達260 億元，或緩解公司工程項目推進的現金流壓力。截至3Q18，公司已開工還未完成投資金額的PPP 項目仍有476 億元。 地方債發行節奏加快，政府支付能力有望改善。據我們統計，2019年地方政府債計劃發行金額4180 億元（截止1 月31 日）。相較過去4 年，首月地方債均0 發行的情況，今年發行節奏明顯加快。且財政部要求資金投向優先用于交通、水利、生態環保等重大項目。我們認為政府支付能力改善將有助于工程項目推進。 至暗時刻已過，積極克服轉型陣痛。考慮融資及政府支付能力均有所改善，我們認為公司已渡過至暗時刻。預計未來公司將進一步收縮資金消耗大、回款周期長的投資類項目，轉向膜設備銷售的輕資產業務，以提升公司未來盈利質量，著眼長期發展。 估值與建議 公司當前目標價對應19/20 年13.5/12.6 倍P/E。由于公司業績不及預期， 我們下調公司18/19 年盈利預計28.1%/24.0%至15.14/16.67 億元。基于DCF，下調目標價3%至9.75 元，較當前股價有36%空間，維持推薦評級，對應19/20 年18.4/17.1 倍P/E。 風險 引入戰投進度不及預期，融資環境惡化，工程進度不及預期。 【2018-12-27】清新環境(002573)調研報告:短期傳統業務平穩 長期看運營持續增加及綜合治理
近期我們對清新環境進行了調研。據調研了解，目前清新環境傳統煙氣治理業務發展平穩，非電治理市場發展相對偏慢，EPC業務體量預計與2017年持平或略有下降，運營項目量將有持續增長；未來，公司發展一方面將繼續拓展運營業務量，另一方面將促進業務多元化、向區域化綜合環境服務等新業務拓展，但新業務短期對業績不會產生明顯貢獻，需要長時期的培育。有關長期成長點，我們將持續跟蹤觀察，維持"審慎推薦"。 傳統業務發展情況：EPC業務總體平穩，非電市場發展偏緩；BOT業務受資金成本上升影響主動放慢拓展速度，但未來運營量將持續增長。公司傳統的煙氣治理EPC業務今年總體與去年持平。其中，火電廠煙氣治理項目以中小機組為主，大機組超凈改造基本完成；而非電行業市場發展速度相對偏慢，訂單占比約20%左右。BOT業務仍是持續發展的重點，短期受資金成本過高影響主動放慢拓展進度，但長期來看，每年運營量都將持續增長。2017-2018年公司運營項目收益都較好，2017年實現運營凈利潤約4億左右，2018年仍將有所增長，預計運營業務可達4-5億凈利潤規模。 新業務發展方向：從單一工程服務向區域化綜合環境服務拓展延伸。公司未來的業務發展方向，一是由工程向運營服務延伸；二是由單一工程服務向區域化綜合環境服務拓展。在新的業務方向上，公司不會輕易進入PPP領域，但會考慮涉足監測領域業務，再結合公司在污染治理上的多年經驗積累，做區域化綜合環境服務提供商。短期內新業務對公司利潤不會明顯，但會是個長期導向性方向，是需要5-8年做起來的事業。 行業變化對公司發展的影響。（1）電力行業央企國企去杠桿，為公司承接更多第三方運營BOT項目制造機會：2018年，在去杠桿的背景下，電力公司也展開了降杠桿和混改的相關工作，更多電力企業愿意將脫硫脫硝運營的項目資產出售給第三方，因此，為清新環境等專業脫硫脫硝運營類企業制造了承接BOT項目的機會。（2）去"一刀切"時代，工業環保治理將真實受益："一刀切"時，由于過激的環保限產政策，無論大小企業對加裝環保治理設施的意愿均受影響，非電大企業對于環保治理投入的同樣處于觀望狀態，因此，非電行業煙氣治理市場整體發展均偏緩。未來，取消"一刀切"關停限產后，工業企業投入環保治理的需求才能真正被激發。 小結及盈利預測。目前清新環境傳統煙氣治理業務發展平穩，非電治理市場發展相對偏慢，EPC業務體量預計與2017年持平或略有下降，運營項目量將有持續增長；未來，公司發展一方面將繼續拓展運營業務量，另一方面將促進業務多元化、向區域化綜合環境服務等新業務拓展，但新業務短期對業績不會產生明顯貢獻，需要長時期的培育。我們預計，公司2018-2019年實現歸屬凈利潤分別為6.0億元，6.6億元，后續成長點我們將持續跟蹤觀察，維持"審慎推薦-A"評級。 風險提示：毛利率下降的風險，脫硫脫硝電價取消或下調影響運營收益。 |
